摘要

宏觀環(huán)境：穩(wěn)中向好，經(jīng)濟(jì)增速有望持續(xù)反彈。2022年，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)面臨“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”三重壓力，貨幣財(cái)政政策共同發(fā)力引導(dǎo)寬貨幣向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)換，疊加以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體步入加息通道、俄烏沖突影響，經(jīng)濟(jì)增速季度波動(dòng)劇烈。2023年初以來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)恢復(fù)不及預(yù)期，但在疫情防控優(yōu)化后，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累預(yù)計(jì)將逐步弱化，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策支撐下房地產(chǎn)投資、消費(fèi)預(yù)計(jì)將持續(xù)回暖，經(jīng)濟(jì)增速有望獲得明顯改善。

資產(chǎn)表現(xiàn)：2022年債券市場(chǎng)總體保持震蕩上行，國(guó)債、金融債表現(xiàn)相對(duì)較優(yōu)，公司債表現(xiàn)較差，側(cè)面反映市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所降低，“資產(chǎn)荒”現(xiàn)象隱現(xiàn)，年末債市調(diào)整后大幅下跌風(fēng)險(xiǎn)緩和；受?chē)?guó)內(nèi)外復(fù)雜的宏觀、政治因素影響，A股整體步入熊市，表現(xiàn)不佳，主要股指全線下跌，股市兩次探底，未來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有望帶動(dòng)估值修復(fù)。

理財(cái)市場(chǎng)表現(xiàn)：凈值化后首迎贖回潮“大考”，理財(cái)收益表現(xiàn)一般。2022年全市場(chǎng)全年收益約為0.78%，受股市低迷、債市震蕩影響，理財(cái)市場(chǎng)收益波動(dòng)加劇，11月以來(lái)，債市調(diào)整沖擊下大規(guī)模理財(cái)產(chǎn)品凈值短期回撤、破凈數(shù)量明顯上升。細(xì)分來(lái)看，理財(cái)公司存續(xù)產(chǎn)品收益受股市低迷行情拖累較大，配置權(quán)益資產(chǎn)的理財(cái)產(chǎn)品表現(xiàn)相對(duì)較差，發(fā)行此類(lèi)產(chǎn)品較少的區(qū)域性理財(cái)公司存續(xù)產(chǎn)品表現(xiàn)相對(duì)更為穩(wěn)健，而全國(guó)性理財(cái)公司存續(xù)產(chǎn)品表現(xiàn)欠佳。

理財(cái)機(jī)構(gòu)持倉(cāng)：頭部機(jī)構(gòu)收益表現(xiàn)不俗，底層持倉(cāng)穩(wěn)健。整體上來(lái)看，不同機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置風(fēng)格呈現(xiàn)出明顯的分化。多數(shù)理財(cái)公司偏權(quán)益投資風(fēng)格的產(chǎn)品在配置小比例的固收類(lèi)資產(chǎn)作為“壓艙石”后，通過(guò)公募基金和資管產(chǎn)品等間接參與權(quán)益投資，把握股票市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)；偏固收投資風(fēng)格的產(chǎn)品則主要考慮資產(chǎn)的安全性，主要配置貨幣市場(chǎng)工具和固收類(lèi)資產(chǎn)，輔以配置小比例的其他類(lèi)別資產(chǎn)增厚收益，倉(cāng)位控制體現(xiàn)出穩(wěn)健投資的風(fēng)格。

理財(cái)配置展望：全年來(lái)看，配置權(quán)益資產(chǎn)占比越高的產(chǎn)品，保持穩(wěn)定收益的難度越高。在外部環(huán)境不確定性上升、市場(chǎng)整體表現(xiàn)欠佳的背景下，仍有部分產(chǎn)品全年收益獲取能力較強(qiáng)、表現(xiàn)穩(wěn)定，展現(xiàn)出了較強(qiáng)的投資收益能力。在2023年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確定性較強(qiáng)的背景下，投資偏權(quán)益配置的理財(cái)產(chǎn)品可把握A股估值修復(fù)趨勢(shì)下的階段性投資機(jī)會(huì)。

一、理財(cái)市場(chǎng)形勢(shì)：凈值化后首迎贖回潮“大考”，理財(cái)收益表現(xiàn)欠佳

為方便研究，本文根據(jù)產(chǎn)品最新持倉(cāng)數(shù)據(jù)，將各理財(cái)公司存續(xù)產(chǎn)品劃分為三類(lèi)，分別為不含權(quán)產(chǎn)品、低含權(quán)產(chǎn)品和高含權(quán)產(chǎn)品。其中：

不含權(quán)產(chǎn)品整體風(fēng)險(xiǎn)中低，數(shù)量較多，以純固收、“固收+非標(biāo)”產(chǎn)品為主，資金投向?yàn)閭?、存款等穩(wěn)健的固收類(lèi)資產(chǎn)，不參與權(quán)益市場(chǎng)投資，是理財(cái)公司主要布局的產(chǎn)品類(lèi)型，以二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)為主，其中“固收+非標(biāo)”產(chǎn)品的存續(xù)數(shù)量較多。

低含權(quán)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)適中，數(shù)量較多，以“固收+權(quán)益”、混合偏債產(chǎn)品為主，主要配置債券等收益表現(xiàn)穩(wěn)健的固收類(lèi)資產(chǎn)，適當(dāng)參與權(quán)益市場(chǎng)投資，以多資產(chǎn)配置增厚產(chǎn)品收益。近年來(lái)銀行理財(cái)逐步重視參與權(quán)益市場(chǎng)投資，布局此類(lèi)產(chǎn)品，以二級(jí)和三級(jí)風(fēng)險(xiǎn)為主，其中固收+權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品數(shù)量較多。

高含權(quán)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)較高，受銀行系傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域限制，權(quán)益投資占比高的產(chǎn)品數(shù)量較少，以混合偏股、權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品為主，主要配置權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，對(duì)機(jī)構(gòu)的權(quán)益投研能力要求較高，且投資風(fēng)險(xiǎn)較大，較少理財(cái)公司布局此類(lèi)產(chǎn)品，包含混合偏股、權(quán)益類(lèi)兩類(lèi)產(chǎn)品。

為保證產(chǎn)品劃分的準(zhǔn)確性，未劃分在上述三類(lèi)產(chǎn)品中的其他類(lèi)型產(chǎn)品不納入本文討論范圍。

（一）全市場(chǎng)情況[1]：全年理財(cái)收益受市場(chǎng)影響有所波動(dòng)，整體保持相對(duì)穩(wěn)健

2022年理財(cái)市場(chǎng)進(jìn)入全面凈值化時(shí)代，迎來(lái)了兩次巨大考驗(yàn)，在“破凈潮”的沖擊下，理財(cái)產(chǎn)品收益受到較大影響，理財(cái)公司整體收益水平表現(xiàn)一般?？傮w來(lái)看，2022年全市場(chǎng)理財(cái)公司產(chǎn)品平均近1年年化收益為0.78%，平均近1年最大回撤為1.39%，平均近1年年化波動(dòng)率為1.44%。2022年受股市、債市震蕩影響，理財(cái)市場(chǎng)有一定波動(dòng)，但整體相對(duì)穩(wěn)健。11月以來(lái)，債市迎來(lái)大幅調(diào)整，重點(diǎn)配置債券的銀行理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)凈值短期回撤，截至2022年末全市場(chǎng)理財(cái)公司產(chǎn)品平均近3個(gè)月年化收益率為-1.63%。

2022年，受股市全年表現(xiàn)低迷、債市年末震蕩加劇影響，理財(cái)產(chǎn)品遭遇多輪凈值下跌潮。權(quán)益市場(chǎng)震蕩下行環(huán)境中，部分含權(quán)銀行理財(cái)產(chǎn)品凈值受到了一定程度的沖擊，凈值呈現(xiàn)一定回撤，其中高含權(quán)產(chǎn)品更容易受到股市的影響，漲跌趨勢(shì)與股市基本同步，低含權(quán)產(chǎn)品的凈值雖有起伏，但波動(dòng)明顯相對(duì)較?。粋袌?chǎng)震蕩環(huán)境下，不含權(quán)產(chǎn)品和低含權(quán)產(chǎn)品更易受市場(chǎng)波動(dòng)影響。整年來(lái)看，銀行理財(cái)產(chǎn)品仍維持了相對(duì)穩(wěn)健的運(yùn)營(yíng)風(fēng)格。

回顧2022年市場(chǎng)表現(xiàn)，在新冠疫情反復(fù)、夏季高溫天氣擾動(dòng)和多邊的國(guó)際環(huán)境背景下，權(quán)益市場(chǎng)波瀾起伏，呈現(xiàn)“淺W型”行情走勢(shì)：1-4月受新冠疫情和地緣政治沖突影響，股市發(fā)生大幅回撤；2季度隨著疫情防控優(yōu)化和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，股票市場(chǎng)逐漸開(kāi)始回暖；但好景不長(zhǎng)，7月至10月底，受高溫限電、疫情反復(fù)，經(jīng)濟(jì)疲軟等多方面影響，A股市場(chǎng)再次震蕩下行，理財(cái)產(chǎn)品凈值也再次出現(xiàn)較大波動(dòng)；11月初至年底，在防疫放開(kāi)和房地產(chǎn)利好等因素下，投資者信心逐漸恢復(fù)，A股市場(chǎng)觸底反彈，但因債市大幅調(diào)整，劇烈震蕩，以配置債券為主的理財(cái)產(chǎn)品受到一定沖擊。

年末債市震蕩影響下，理財(cái)短期收益惡化，大部分產(chǎn)品季度收益為負(fù)。從截至2022年末的近3個(gè)月年化收益率來(lái)看，2022年底理財(cái)公司存續(xù)產(chǎn)品中，僅28%的產(chǎn)品近3月年化收益率為正，整體表現(xiàn)一般，主要系11月的債市震蕩導(dǎo)致，其中：約25%的產(chǎn)品近3月年化收益率分布于-5%~-2.5%，約35%的產(chǎn)品近3月年化收益率分布于-2.5%~0%，約22%的產(chǎn)品近3月年化收益率分布于0%~2.5%。分類(lèi)型來(lái)看，不含權(quán)產(chǎn)品、低含權(quán)產(chǎn)品和高含權(quán)產(chǎn)品近3月年化收益率均與整體分布相似，集中在-5%~2.5%，但不含權(quán)產(chǎn)品相比低含權(quán)產(chǎn)品，其收益率為正的比例較多。

受股市和債市雙重影響，理財(cái)產(chǎn)品中短期收益有所平滑，相比較短期收益表現(xiàn)稍好，過(guò)半數(shù)產(chǎn)品取得正收益。從近6月年化收益率來(lái)看，全市場(chǎng)過(guò)半數(shù)產(chǎn)品近6月年化收益率為正，但均主要集中于0%~2.5%，整體收益不高，收益告負(fù)的產(chǎn)品近6月年化收益率主要集中于-2.5%~0%。分類(lèi)型來(lái)看，不含權(quán)產(chǎn)品近6月年化收益率分布與整體分布相似，約67%的產(chǎn)品收益為正，其中主要分布于0%~2.5%；低含權(quán)產(chǎn)品的近6月年化收益率較多集中于-2.5%~2.5%，相較不含權(quán)產(chǎn)品收益一般；高含權(quán)產(chǎn)品的收益主要分布在-5%~5%，在-20%~-10%區(qū)間的產(chǎn)品也較多，收益表現(xiàn)相對(duì)不佳，且不同高含權(quán)產(chǎn)品的收益表現(xiàn)差距較大。

全年市場(chǎng)多次波動(dòng)，理財(cái)公司通過(guò)穩(wěn)健的運(yùn)營(yíng)風(fēng)格，獲取相對(duì)良好的長(zhǎng)期收益。從近1年年化收益率來(lái)看，全市場(chǎng)45%的產(chǎn)品收益分布在0%~2.5%，25%的產(chǎn)品收益分布在2.5%~5%，20%的產(chǎn)品收益分布在-2.5%~0%。分類(lèi)型來(lái)看，不含權(quán)產(chǎn)品表現(xiàn)相對(duì)較好，84%的不含權(quán)產(chǎn)品收益為正，近半數(shù)的不含權(quán)產(chǎn)品收益分布于0%~2.5%，約35%的產(chǎn)品收益分布于2.5%~5%，近1年表現(xiàn)相對(duì)較好；58%的低含權(quán)產(chǎn)品收益為正，均分布在0%~5%，相較不含權(quán)產(chǎn)品，低含權(quán)產(chǎn)品落得高收益的產(chǎn)品較少，整體表現(xiàn)良好；高含權(quán)產(chǎn)品相對(duì)均勻分布于-20%~5%的各個(gè)區(qū)間，各產(chǎn)品收益表現(xiàn)差距較大，與各機(jī)構(gòu)對(duì)權(quán)益市場(chǎng)的投研能力相關(guān)。

（二）各機(jī)構(gòu)收益情況：區(qū)域性理財(cái)公司收益較優(yōu)，蘇銀理財(cái)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)

受11月債市震蕩影響，各理財(cái)公司年底近3月短期收益表現(xiàn)欠佳，但蘇銀理財(cái)依舊保持正收益，且最大回撤相對(duì)較小，產(chǎn)品抗風(fēng)險(xiǎn)屬性凸顯，與其保守的投資策略、預(yù)留資金流動(dòng)性、及時(shí)調(diào)整交易策略有關(guān)。面對(duì)市場(chǎng)壓力測(cè)試，理財(cái)公司除了加強(qiáng)日常資產(chǎn)配置管理和市場(chǎng)研究外，也應(yīng)當(dāng)建立符合自身特色的投教體系，減少擠兌贖回現(xiàn)象的出現(xiàn)。

下半年股市動(dòng)蕩和債市大幅調(diào)整等多重沖擊作用下，各機(jī)構(gòu)產(chǎn)品中短期收益波動(dòng)劇烈，區(qū)域性理財(cái)公司表現(xiàn)相對(duì)良好。多家區(qū)域性理財(cái)公司落得正收益，其中蘇銀理財(cái)、南銀理財(cái)和杭銀理財(cái)表現(xiàn)相對(duì)突出，且波動(dòng)程度位于中等水平。股份行理財(cái)公司和國(guó)有行理財(cái)公司中短期收益表現(xiàn)一般，僅平安理財(cái)、信銀理財(cái)和農(nóng)銀理財(cái)取得正收益。

長(zhǎng)期投資中，多數(shù)機(jī)構(gòu)獲得相對(duì)穩(wěn)健的收益成績(jī)，區(qū)域性理財(cái)公司表現(xiàn)較優(yōu)。從近1年年化收益率來(lái)看，區(qū)域性理財(cái)公司的收益表現(xiàn)較好，其中青銀理財(cái)、渝農(nóng)商理財(cái)收益率最高，分別為2.91%和2.76%。相較區(qū)域性理財(cái)公司，國(guó)有行和股份行理財(cái)公司表現(xiàn)則相對(duì)一般，其中收益較高的機(jī)構(gòu)分別為農(nóng)銀理財(cái)和平安理財(cái)，平均近1年年化收益率為1.49%和2.38%。從近1年年化波動(dòng)率來(lái)看，大部分區(qū)域性理財(cái)公司的平均波動(dòng)率在1%左右，相較國(guó)有行和股份行理財(cái)公司，其收益相對(duì)穩(wěn)定，波動(dòng)幅度較小。面臨市場(chǎng)大環(huán)境的波動(dòng)影響，收益表現(xiàn)差異主要體現(xiàn)在理財(cái)公司的資產(chǎn)配置偏好差異上，區(qū)域性理財(cái)公司相較其他理財(cái)公司更加側(cè)重于當(dāng)?shù)匕l(fā)行信用債及非標(biāo)資產(chǎn)，且信用下沉更為明顯，因而產(chǎn)品收益相對(duì)更高。

理財(cái)公司存續(xù)產(chǎn)品收益受股市低迷行情拖累較大，前述長(zhǎng)期總體收益表現(xiàn)較好的機(jī)構(gòu)，主要得益于其不含權(quán)產(chǎn)品收益表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)定、優(yōu)異。各類(lèi)產(chǎn)品中，青銀理財(cái)?shù)牟缓瑱?quán)產(chǎn)品和低含權(quán)產(chǎn)品均表現(xiàn)較好，近1年年化收益率分別達(dá)3.43%和2.72%，但波動(dòng)率略高，青銀理財(cái)主要通過(guò)公募基金配置權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，相比其他理財(cái)公司，收益獲取能力較強(qiáng)；寧銀理財(cái)?shù)牟缓瑱?quán)產(chǎn)品表現(xiàn)不凡，近1年年化收益率為3.29%，且波動(dòng)率僅0.52%，產(chǎn)品獲取穩(wěn)健收益的能力較強(qiáng)，但寧銀理財(cái)?shù)牡秃瑱?quán)產(chǎn)品和高含權(quán)產(chǎn)品的收益一般且波動(dòng)較大，對(duì)權(quán)益資產(chǎn)的投研能力還有待加強(qiáng)；南銀理財(cái)?shù)牟缓瑱?quán)產(chǎn)品收益表現(xiàn)也比較突出，其近1年年化收益率達(dá)3.16%，且波動(dòng)率僅0.71%，在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)能夠增厚一定的產(chǎn)品收益，但其低含權(quán)產(chǎn)品表現(xiàn)一般；渝農(nóng)商理財(cái)?shù)牟缓瑱?quán)產(chǎn)品和低含權(quán)產(chǎn)品收益靠前且波動(dòng)率均較低，整體投資風(fēng)格較為穩(wěn)健。

（三）各類(lèi)產(chǎn)品收益情況：不含權(quán)產(chǎn)品收益穩(wěn)定，低含權(quán)產(chǎn)品表現(xiàn)各異

觀察各理財(cái)公司產(chǎn)品的長(zhǎng)期投資收益，相比含權(quán)產(chǎn)品，不含權(quán)產(chǎn)品能夠獲取相對(duì)穩(wěn)定的收益，表現(xiàn)較好。理財(cái)公司發(fā)揮銀行大類(lèi)資產(chǎn)配置能力的優(yōu)勢(shì)，維持以穩(wěn)健固收類(lèi)資產(chǎn)為主，基金和權(quán)益等高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)為輔的配置風(fēng)格，但目前理財(cái)公司對(duì)權(quán)益資產(chǎn)的投研能力相對(duì)一般，在市場(chǎng)環(huán)境惡劣的情況下難以獲取相對(duì)穩(wěn)健的收益。當(dāng)前各理財(cái)公司配置風(fēng)格類(lèi)似，但各家機(jī)構(gòu)配置偏好不同，各類(lèi)產(chǎn)品收益表現(xiàn)也有一定差距，其中低含權(quán)產(chǎn)品的收益表現(xiàn)相差較大。

不含權(quán)產(chǎn)品中，區(qū)域性和股份行理財(cái)公司的收益表現(xiàn)相對(duì)較好。區(qū)域性理財(cái)公司中，青銀理財(cái)收益較高，但波動(dòng)也相對(duì)較大，寧銀理財(cái)、南銀理財(cái)收益表現(xiàn)較好且波動(dòng)較低；股份行理財(cái)公司中，恒豐理財(cái)、平安理財(cái)和光大理財(cái)?shù)牟缓瑱?quán)產(chǎn)品表現(xiàn)也相對(duì)較好，在控制一定風(fēng)險(xiǎn)的情況下獲得相對(duì)表現(xiàn)較好的收益；國(guó)有行理財(cái)公司中，建信理財(cái)獲取穩(wěn)健超額收益的能力相對(duì)較強(qiáng)。

低含權(quán)產(chǎn)品中，各家機(jī)構(gòu)近1年收益表現(xiàn)差距較大，區(qū)域性理財(cái)公司表現(xiàn)相對(duì)較好。區(qū)域性理財(cái)公司中，青銀理財(cái)表現(xiàn)較為突出，其低含權(quán)產(chǎn)品的近1年年化收益率為2.72%；股份行理財(cái)公司中，平安理財(cái)收益表現(xiàn)較好，波動(dòng)適中；國(guó)有行理財(cái)公司整體表現(xiàn)一般，僅農(nóng)銀理財(cái)?shù)牡秃瑱?quán)產(chǎn)品收益為正，但波動(dòng)較大。

高含權(quán)產(chǎn)品數(shù)量較少，從近1年年化收益率來(lái)看，各家機(jī)構(gòu)表現(xiàn)均不佳。2022年全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜、底層資產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)震蕩，對(duì)理財(cái)公司的權(quán)益資產(chǎn)投研能力提出了更高要求。理財(cái)公司除了提高大類(lèi)資產(chǎn)配置能力外，也需要注重權(quán)益市場(chǎng)的資產(chǎn)運(yùn)作。

二、機(jī)構(gòu)配置特征：頭部機(jī)構(gòu)收益表現(xiàn)不俗，底層持倉(cāng)穩(wěn)健

2022年，三類(lèi)產(chǎn)品的整體收益表現(xiàn)雖不及預(yù)期，但部分理財(cái)公司在嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，著力提升大類(lèi)資產(chǎn)配置能力，在產(chǎn)品運(yùn)作過(guò)程中采用類(lèi)指數(shù)投資、量化投資、FOF及多資產(chǎn)配置和擇時(shí)投資等多種策略應(yīng)對(duì)多變的市場(chǎng)環(huán)境，整體業(yè)績(jī)?cè)谡鹗幮星橹薪怀隽恕傲裂鄢煽?jī)單”。在本節(jié)，結(jié)合最新持倉(cāng)數(shù)據(jù)[2]探索綜合表現(xiàn)靠前的理財(cái)公司的資產(chǎn)配置特點(diǎn)和收益表現(xiàn)[3]。

整體上來(lái)看，三類(lèi)產(chǎn)品的資產(chǎn)配置風(fēng)格呈現(xiàn)出明顯的分化。多數(shù)理財(cái)公司高含權(quán)產(chǎn)品在配置小比例的固收類(lèi)資產(chǎn)作為“壓艙石”后，通過(guò)公募基金和資管產(chǎn)品等間接參與權(quán)益投資，把握股票市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)。不含權(quán)和低含權(quán)產(chǎn)品則主要考慮資產(chǎn)的安全性，以九成以上的貨幣市場(chǎng)工具和固收類(lèi)資產(chǎn)打底，輔以配置小比例的其他類(lèi)別資產(chǎn)增厚收益，倉(cāng)位控制體現(xiàn)出穩(wěn)健投資的風(fēng)格。

（一）不含權(quán)產(chǎn)品：平安理財(cái)絕大多數(shù)產(chǎn)品配置穩(wěn)健，整體年化收益率達(dá)2.70%

2022年，不含權(quán)產(chǎn)品整體收益表現(xiàn)較為靠前的機(jī)構(gòu)中，全國(guó)性理財(cái)公司產(chǎn)品表現(xiàn)集中趨勢(shì)明顯，收益率和波動(dòng)率多數(shù)分布在2%-4%、0.5%-1.5%之間；區(qū)域性理財(cái)公司產(chǎn)品表現(xiàn)相對(duì)離散，部分機(jī)構(gòu)的收益波動(dòng)較為明顯。

9家整體收益表現(xiàn)不俗的理財(cái)公司中，恒豐理財(cái)、建信理財(cái)、上銀理財(cái)和寧銀理財(cái)在同類(lèi)型機(jī)構(gòu)中的波動(dòng)率相對(duì)較低，具有相對(duì)突出的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。此外，值得注意的是，雖然青銀理財(cái)和蘇銀理財(cái)?shù)恼w波動(dòng)率相對(duì)較大，但多數(shù)高波產(chǎn)品取得了正收益，側(cè)面體現(xiàn)出投研團(tuán)隊(duì)較強(qiáng)的波動(dòng)管理能力，能夠通過(guò)管理風(fēng)險(xiǎn)來(lái)獲取超額收益。

具體來(lái)看9家機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置情況，平安理財(cái)、建信理財(cái)和光大理財(cái)間接投資比例相對(duì)較高，傾向于通過(guò)與投研能力相對(duì)較強(qiáng)的機(jī)構(gòu)合作，購(gòu)買(mǎi)資管產(chǎn)品間接投資多市場(chǎng)。相反，恒豐理財(cái)和南銀理財(cái)則傾向于更為主動(dòng)的投資管理，通過(guò)直接投資將大部分資金投向利率債和信用債等固收類(lèi)資產(chǎn)以獲取相對(duì)穩(wěn)健的息票收益和資本利得。

配置風(fēng)格方面，恒豐理財(cái)、蘇銀理財(cái)、南銀理財(cái)和光大理財(cái)較為接近，均配置了接近滿倉(cāng)的固收類(lèi)資產(chǎn)，其余機(jī)構(gòu)配置了10%以上的其他類(lèi)別資產(chǎn)以參與多市場(chǎng)投資。青銀理財(cái)與上銀理財(cái)和寧銀理財(cái)一樣配置了10%左右的貨幣市場(chǎng)工具，但底層資產(chǎn)的豐富性相對(duì)較強(qiáng)，配置的基金和其他類(lèi)型資產(chǎn)的合計(jì)比例也相對(duì)較高，更容易受到多市場(chǎng)的擾動(dòng)，這或是其收益波動(dòng)性較強(qiáng)的原因之一。上銀理財(cái)多款產(chǎn)品主要投向貨幣市場(chǎng)工具，產(chǎn)品波動(dòng)率相對(duì)較低，但以貨幣市場(chǎng)工具投資為主的產(chǎn)品年化收益多在1%左右，低于機(jī)構(gòu)整體收益水平，而以固收資產(chǎn)配置為主的產(chǎn)品的收益表現(xiàn)相對(duì)較好，對(duì)整體收益起到了一定的拉升作用。

前十持倉(cāng)方面，間接投資比例相對(duì)較高的理財(cái)公司的前十持倉(cāng)集中度也相對(duì)較高。平安理財(cái)、上銀理財(cái)、寧銀理財(cái)和青銀理財(cái)?shù)那笆謧}(cāng)集中度相對(duì)較高，前兩家機(jī)構(gòu)的集中度在90%左右，后兩家機(jī)構(gòu)的集中度在70%左右。持倉(cāng)集中度較高的機(jī)構(gòu)的前十持倉(cāng)配置，大致可以反映出機(jī)構(gòu)較為青睞的資產(chǎn)類(lèi)型和情況。

各機(jī)構(gòu)中，平安理財(cái)主要以配置資管產(chǎn)品為主，投資規(guī)模較大的“創(chuàng)金合信安盛1號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”、“平安信托長(zhǎng)盛1號(hào)集合資金信托計(jì)劃”和“平安證券星辰1號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”的票面利率在3%以上，對(duì)理財(cái)產(chǎn)品收益起到了一定拉升作用；上銀理財(cái)主要重倉(cāng)貨幣市場(chǎng)工具、評(píng)級(jí)較高的信用債，其中配置較多的“20慈建01”的票面利率在4%左右；寧銀理財(cái)主要重倉(cāng)資管產(chǎn)品計(jì)劃、貨幣市場(chǎng)工具、政策性銀行債和企業(yè)債；青銀理財(cái)前十持倉(cāng)較為偏好通過(guò)政策性銀行債、企業(yè)債和公司債等高等信用債券，引導(dǎo)資金服務(wù)區(qū)域?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)發(fā)展，“22歷城控股02”、“22濟(jì)南高新01”、“20北城01”和“20威海中城02”等山東省內(nèi)城投債的投資規(guī)模相對(duì)較高。

（二）低含權(quán)產(chǎn)品：青銀理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)控嚴(yán)密，95%以上取得正收益

2022年，低含權(quán)產(chǎn)品的整體收益表現(xiàn)弱于不含權(quán)產(chǎn)品。收益表現(xiàn)靠前的8家理財(cái)公司中，全國(guó)性理財(cái)公司的收益表現(xiàn)相對(duì)離散；區(qū)域性理財(cái)公司的收益表現(xiàn)則相對(duì)集中，多數(shù)產(chǎn)品收益分布在0%-4%，但青銀理財(cái)和蘇銀理財(cái)該類(lèi)產(chǎn)品的波動(dòng)水平相對(duì)較高。

各機(jī)構(gòu)中，青銀理財(cái)、平安理財(cái)和蘇銀理財(cái)?shù)氖找姹憩F(xiàn)相對(duì)較好。結(jié)合大類(lèi)資產(chǎn)配置情況來(lái)看：青銀理財(cái)?shù)馁Y產(chǎn)配置類(lèi)型覆蓋相對(duì)廣泛，基金、權(quán)益和其他類(lèi)別資產(chǎn)配置比例近20%，資產(chǎn)的分散性較強(qiáng)；平安理財(cái)?shù)牡秃瑱?quán)產(chǎn)品同樣傾向于通過(guò)資管產(chǎn)品進(jìn)行間接投資，借助券商和基金公司等機(jī)構(gòu)的投研能力挖掘多市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)，資管產(chǎn)品的配置比例超過(guò)80%；蘇銀理財(cái)?shù)恼w大類(lèi)資產(chǎn)配置則相對(duì)專(zhuān)注，主要配置固收資產(chǎn)，配置比例超90%，輔以小比例的權(quán)益資產(chǎn)和其他類(lèi)別資產(chǎn)增厚收益。

從前十持倉(cāng)來(lái)看，平安理財(cái)主要配置“平安資管睿享12號(hào)”、“創(chuàng)金合信安盛1號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”和“華潤(rùn)信托元啟2號(hào)集合資金信托計(jì)劃”等頭部公司資管計(jì)劃，較少直接參與債券、基金或股票市場(chǎng)投資，資產(chǎn)投資相對(duì)謹(jǐn)慎；青銀理財(cái)主要配置政策性銀行債、非標(biāo)債權(quán)和企業(yè)債，前十持倉(cāng)中配置較多的公募基金也多為債券型或貨幣型，此外其配置較多的其他類(lèi)別資產(chǎn)主要為北京銀行(601169)和江蘇銀行(600919)等頭部城商行優(yōu)先股，可以看出其資產(chǎn)配置較為注重安全性；蘇銀理財(cái)以配置政策性銀行債和長(zhǎng)三角地區(qū)的企業(yè)債為主，優(yōu)先股的投資也較具區(qū)域特點(diǎn)，投資較多的為“杭銀優(yōu)1”。

（三）高含權(quán)產(chǎn)品：多款光大理財(cái)產(chǎn)品逆境突圍，年化收益率在4%左右

2022年，高含權(quán)產(chǎn)品的業(yè)績(jī)表現(xiàn)普遍不佳，多數(shù)機(jī)構(gòu)的該類(lèi)產(chǎn)品年化收益率在-5%以下，且呈現(xiàn)出波動(dòng)性較強(qiáng)的特征，但部分機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品綜合表現(xiàn)仍具有一定的吸引力。

各機(jī)構(gòu)中，青銀理財(cái)產(chǎn)品收益優(yōu)勢(shì)凸顯，年化收益率在7%以上。此外，光大理財(cái)?shù)亩嗫罨旌项?lèi)高含權(quán)產(chǎn)品收益表現(xiàn)也較好，波動(dòng)率水平也多在2.5%以下。

結(jié)合大類(lèi)持倉(cāng)來(lái)看，青銀理財(cái)較少布局高含權(quán)產(chǎn)品，根據(jù)1款已公布持倉(cāng)的產(chǎn)品，其大類(lèi)資產(chǎn)配置傾向于通過(guò)公募基金間接參與權(quán)益投資，仍舊體現(xiàn)了配置穩(wěn)健的特點(diǎn)，該款產(chǎn)品前十持倉(cāng)集中度達(dá)68%，重倉(cāng)的公募基金主要分布在醫(yī)療和金融板塊，投資金額較大的為債券型的“工銀瑞信前沿醫(yī)療A”、混合型的“南方金融主題A”、指數(shù)型的“華寶中證銀行ETF”和股票型的“易方達(dá)金融行業(yè)”等頭部基金公司產(chǎn)品，覆蓋類(lèi)型較為豐富，體現(xiàn)了資產(chǎn)配置的分散性特征。

光大理財(cái)?shù)母吆瑱?quán)產(chǎn)品大類(lèi)資產(chǎn)配置整體以二成左右的固收資產(chǎn)作為“安全墊”，配置七成以上的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，混合類(lèi)高含權(quán)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)高含權(quán)產(chǎn)品的配置風(fēng)格有所差異。混合類(lèi)高含權(quán)產(chǎn)品主要通過(guò)資管產(chǎn)品參與權(quán)益資產(chǎn)投資，同平安理財(cái)一樣體現(xiàn)出了較為謹(jǐn)慎的配置風(fēng)格，而多數(shù)權(quán)益類(lèi)高含權(quán)產(chǎn)品則傾向于主動(dòng)管理，直接配置權(quán)益資產(chǎn)，配置倉(cāng)位接近九成。

具體來(lái)看光大理財(cái)權(quán)益類(lèi)和混合類(lèi)高含權(quán)產(chǎn)品的配置特點(diǎn)和收益表現(xiàn)：

權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品配置的固收資產(chǎn)比例相對(duì)低于混合類(lèi)，并且僅1款產(chǎn)品通過(guò)公募基金間接參與權(quán)益市場(chǎng)，其余產(chǎn)品直接配置權(quán)益資產(chǎn)的比例均近九成。此外，該類(lèi)以間接投資為主的產(chǎn)品收益明顯優(yōu)于以直接投資為主的產(chǎn)品，多數(shù)進(jìn)行直接投資的權(quán)益產(chǎn)品年化收益率在-20%左右，表現(xiàn)相對(duì)較弱。

混合類(lèi)產(chǎn)品的整體表現(xiàn)明顯優(yōu)于權(quán)益類(lèi)，多款產(chǎn)品在獲取3%-4%年化收益率的同時(shí)將波動(dòng)率控制在2.5%以下。與權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品一樣，間接參與權(quán)益市場(chǎng)的產(chǎn)品收益表現(xiàn)同樣優(yōu)于以直接投資為主的產(chǎn)品，這在一定程度上說(shuō)明了目前光大理財(cái)同多數(shù)理財(cái)公司一樣，在權(quán)益直投方面的配置能力與頭部公募基金公司和券商等專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)存在一定的差距。

混合類(lèi)產(chǎn)品前十持倉(cāng)集中度相對(duì)較高，多數(shù)產(chǎn)品在90%以上，主要以配置“光證資管鑫優(yōu)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”和“光證資管鑫優(yōu)3號(hào)集合資產(chǎn)管理計(jì)劃”等資管產(chǎn)品為主，配置較多的股票多分布在新能源、科技和農(nóng)業(yè)板塊，投資規(guī)?？壳暗墓善敝饕小?a target="_blank" style="margin: 0px; padding: 0px; text-decoration-line: none; color: rgb(72, 90, 144);">科達(dá)利(002850)”、“寧德時(shí)代(300750)”、“億緯鋰能(300014)”、“恩捷股份(002812)”、“星源材質(zhì)(300568)”、“溫氏股份(300498)”、“牧原股份(002714)”、“先導(dǎo)智能(300450)”和“海康威視(002415)”等。

三、市場(chǎng)前列產(chǎn)品表現(xiàn)：市場(chǎng)整體表現(xiàn)欠佳背景下，仍有部分產(chǎn)品收益可觀

本文嘗試從產(chǎn)品收益獲取、回撤控制、勝率、投資體驗(yàn)、市場(chǎng)關(guān)聯(lián)表現(xiàn)、配置特色、業(yè)績(jī)歸因等各個(gè)方面出發(fā)，層層遞進(jìn)，從定性與定量相結(jié)合的角度出發(fā)，按照權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比將理財(cái)產(chǎn)品分類(lèi)為不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品、低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品和高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品，優(yōu)選歷史表現(xiàn)相對(duì)出色的理財(cái)產(chǎn)品，探索現(xiàn)階段理財(cái)公司發(fā)行優(yōu)秀產(chǎn)品特征。

2022全年，在權(quán)益市場(chǎng)低迷、寬裕流動(dòng)性支撐債市行情向好的背景下，不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品累計(jì)收益表現(xiàn)最佳，同時(shí)收益波動(dòng)幅度相對(duì)最??；高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品收益波動(dòng)劇烈，虧損較嚴(yán)重，但相對(duì)股市整體表現(xiàn)而言跌幅較小。

具體的，我們將從投資收益、投資體驗(yàn)、投資性價(jià)比、回撤控制和市場(chǎng)關(guān)聯(lián)表現(xiàn)等5個(gè)維度出發(fā)依次對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行層層篩選，每次篩選將保留市場(chǎng)表現(xiàn)在前50%的理財(cái)產(chǎn)品。需要注意的是，由于大部分理財(cái)產(chǎn)品凈值披露以周度頻率為主，因此我們?cè)谑找嫦嚓P(guān)指標(biāo)計(jì)算時(shí)，將從周度收益率出發(fā)進(jìn)行衡量。

從篩選結(jié)果來(lái)看，在外部環(huán)境不確定性上升、市場(chǎng)波動(dòng)加劇的形勢(shì)下，仍有部分產(chǎn)品全年收益獲取能力較強(qiáng)、表現(xiàn)穩(wěn)定，展現(xiàn)出了較強(qiáng)的收益獲取能力和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制能力。

（一）不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品：前列產(chǎn)品收益在債市震蕩中仍能保持相對(duì)穩(wěn)定

2022年，對(duì)比債市綜合表現(xiàn)，銀行理財(cái)市場(chǎng)存續(xù)不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品表現(xiàn)穩(wěn)健，平均來(lái)看累計(jì)收益走勢(shì)波動(dòng)小于債市波動(dòng)，累計(jì)收益弱于債市整體表現(xiàn)。收益方面，不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品全年收益顯著低于債市整體表現(xiàn)，一定程度上是因?yàn)殂y行理財(cái)主要投資資產(chǎn)除債券外還包含貨幣市場(chǎng)工具及非標(biāo)資產(chǎn)，隨著政策由寬貨幣向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)化，2022年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)流動(dòng)性保持合理充裕，寬松的流動(dòng)性助推債市行情走高，而以同業(yè)存單為主的貨幣市場(chǎng)工具利率處于低位，不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品收益在其拖累下表現(xiàn)欠佳；與此同時(shí)，債市價(jià)格上行進(jìn)一步縮小了持有期內(nèi)與非標(biāo)資產(chǎn)收益率之間的差距，以非標(biāo)資產(chǎn)較高的穩(wěn)定收益為主要優(yōu)勢(shì)的理財(cái)產(chǎn)品難掩頹勢(shì)。

波動(dòng)方面，不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品全年收益波動(dòng)小于債市波動(dòng)。不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品能夠在不同市場(chǎng)環(huán)境中保持較為平穩(wěn)的收益，一方面，在債市處于牛市環(huán)境中時(shí)，其獲利水平小于債市整體獲利水平；另一方面，在債市處于震蕩或是下行環(huán)境中時(shí)，較低的波動(dòng)有助于減小收益下行水平，提升投資體驗(yàn)。因此，不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品適宜風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低、收益預(yù)期不高的投資者。

經(jīng)過(guò)層層篩選后，共篩選出291款收益表現(xiàn)相對(duì)優(yōu)異的不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品，這些產(chǎn)品主要來(lái)自建信理財(cái)、寧銀理財(cái)、信銀理財(cái)、渝農(nóng)商理財(cái)和中銀理財(cái)?shù)壤碡?cái)公司[4]。在取得優(yōu)異表現(xiàn)的產(chǎn)品內(nèi)，建信理財(cái)主要為嘉鑫系列產(chǎn)品，寧銀理財(cái)主要為惠添利系列產(chǎn)品，信銀理財(cái)主要為安盈象、同盈象系列產(chǎn)品，渝農(nóng)商理財(cái)主要為天添金益系列產(chǎn)品，中銀理財(cái)主要為穩(wěn)富系列產(chǎn)品。對(duì)比其收益表現(xiàn)，相較于未經(jīng)篩選的不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品有較大程度上升，尤其是在年末的債市波動(dòng)行情中能夠更好的保持穩(wěn)定收益。

不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品收益與債市整體收益之間存在明顯利差，在債市牛市行情中利差呈逐漸擴(kuò)大趨勢(shì)，在規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也難以獲取債市行情向好帶來(lái)的收益。特征方面，篩選前后對(duì)比，優(yōu)秀產(chǎn)品投資周期、持有非標(biāo)期限均更長(zhǎng)，非標(biāo)資產(chǎn)收益率也更高。無(wú)論是股市處于牛市、熊市還是震蕩市，優(yōu)秀產(chǎn)品較普通產(chǎn)品的區(qū)間收益表現(xiàn)均更為突出，投資性價(jià)比也顯著更高，回撤幅度更小，從勝率、持有收益等數(shù)據(jù)反映出的投資體驗(yàn)也更佳。

（二）低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品：產(chǎn)品業(yè)績(jī)有所分化，前列產(chǎn)品表現(xiàn)更突出

2022年，對(duì)比債市整體表現(xiàn)，低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品表現(xiàn)不盡如人意。一季度，經(jīng)濟(jì)承壓疊加疫情局部爆發(fā)、海外沖突影響下，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策力度大增，市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)隱現(xiàn)，權(quán)益市場(chǎng)行情低迷、債市波動(dòng)加劇，低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品在一季度末跌幅明顯；二、三季度，國(guó)內(nèi)局部地區(qū)主要城市疫情沖擊加大，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)持續(xù)疲軟，與此同時(shí)充裕的市場(chǎng)流動(dòng)性支撐債市走高，帶動(dòng)低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品收益修復(fù)；年末，美聯(lián)儲(chǔ)加息背景下國(guó)內(nèi)貨幣政策空間受限，寬信用政策疊加防疫政策優(yōu)化，債市震蕩加劇，收益回撤明顯。相對(duì)而言，低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品的全年表現(xiàn)仍與債市表現(xiàn)之間具有較大相關(guān)性，股市表現(xiàn)也對(duì)其收益產(chǎn)生一定擾動(dòng)。

經(jīng)過(guò)篩選后，共篩選出195款收益表現(xiàn)相對(duì)優(yōu)異的低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品，這些產(chǎn)品主要來(lái)自上銀理財(cái)、平安理財(cái)、招銀理財(cái)、建信理財(cái)和信銀理財(cái)?shù)壤碡?cái)公司。在取得優(yōu)異表現(xiàn)的產(chǎn)品內(nèi)，上銀理財(cái)主要為悅享利、凈享利系列產(chǎn)品，平安理財(cái)主要為新卓越穩(wěn)健、新啟航系列產(chǎn)品，招銀理財(cái)主要為招睿季添利、招睿頤養(yǎng)豐潤(rùn)系列產(chǎn)品，建信理財(cái)主要為睿鑫系列產(chǎn)品，信銀理財(cái)主要為全盈象、同盈象系列產(chǎn)品。

低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品與不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品相比，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)較高，但實(shí)際收益走勢(shì)相近，且收益表現(xiàn)相對(duì)較差。從配置的角度來(lái)看，受權(quán)益市場(chǎng)全年表現(xiàn)低迷拖累，即使在年末債市行情劇烈震蕩的前提下，低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品表現(xiàn)仍一定程度上弱于不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品。

（三）高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品：整體業(yè)績(jī)大幅下行，少數(shù)產(chǎn)品無(wú)懼股債市波動(dòng)

2022年，受權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)低迷影響，高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品全年收益為負(fù)，表現(xiàn)不佳。國(guó)內(nèi)疫情沖擊反復(fù)擾動(dòng)生產(chǎn)生活秩序，經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，國(guó)際方面，俄烏沖突引發(fā)能源糧食危機(jī)，全球通脹上行趨勢(shì)下加息預(yù)期持續(xù)升溫，諸多不利影響下A股行情持續(xù)低迷，表現(xiàn)不佳，主要股指全線下跌。年末，疫情防疫政策逐漸放開(kāi)、房地產(chǎn)利好政策頻出、美國(guó)通脹放緩，A股估值開(kāi)啟修復(fù)進(jìn)程。在此背景下，股市行情呈明顯的下行趨勢(shì)，高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品由于收益受股市行情影響較大，全年表現(xiàn)欠佳。

經(jīng)過(guò)篩選后，僅光大理財(cái)發(fā)行的三款陽(yáng)光橙系列產(chǎn)品表現(xiàn)相對(duì)突出。相對(duì)而言，三款產(chǎn)品的平均收益走勢(shì)與中債綜合指數(shù)反映的債市整體行情關(guān)聯(lián)性較大，與滬深300指數(shù)反映的股市整體行情關(guān)聯(lián)性較小，在權(quán)益市場(chǎng)低迷的背景下仍能保持收益穩(wěn)定，同時(shí)在年末的債市震蕩中也展現(xiàn)出了出色的回撤控制能力。

高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品投資期限明顯短于不含權(quán)、低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品，產(chǎn)品開(kāi)放周期通常在一年以下。全年來(lái)看，高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品收益波動(dòng)劇烈、下行趨勢(shì)明顯，收益表現(xiàn)顯著弱于不含權(quán)、低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品。

四、理財(cái)市場(chǎng)展望：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力漸強(qiáng)，市場(chǎng)修復(fù)有望帶動(dòng)權(quán)益理財(cái)收益上行

2022年是銀行理財(cái)凈值波動(dòng)的元年，銀行理財(cái)產(chǎn)品的剛兌預(yù)期被打破，正式進(jìn)入凈值化時(shí)代，理財(cái)產(chǎn)品受經(jīng)濟(jì)發(fā)展背景、市場(chǎng)行情走勢(shì)影響程度日益加深，可以預(yù)見(jiàn)短期凈值波動(dòng)將成為常態(tài)。將投資者除了應(yīng)當(dāng)做好資產(chǎn)的合理配置和風(fēng)險(xiǎn)匹配、理性看待階段性的凈值波動(dòng)之外，還應(yīng)放眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，樹(shù)立長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資的觀念。

（一）不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品：規(guī)模和收益有望提升，資產(chǎn)配置注重久期配置

不含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品與債市關(guān)聯(lián)度高。延續(xù)此前的定義，不含權(quán)產(chǎn)品包括純固收產(chǎn)品和“固收+非標(biāo)”產(chǎn)品。純固收產(chǎn)品和“固收+非標(biāo)”產(chǎn)品的配置當(dāng)中，80%以上為利率債、信用債、城投債、非標(biāo)債權(quán)等固定收益類(lèi)資產(chǎn)，以及銀行存款、同業(yè)存單等流動(dòng)性較高的貨幣市場(chǎng)類(lèi)資產(chǎn)。2022年，純固收、“固收+非標(biāo)”產(chǎn)品持倉(cāng)資產(chǎn)呈現(xiàn)債券持倉(cāng)占比下降，同業(yè)存單、現(xiàn)金持倉(cāng)上升的趨勢(shì)。在非標(biāo)持續(xù)壓降的政策導(dǎo)向下，非標(biāo)資產(chǎn)占比下行，“固收+非標(biāo)類(lèi)”產(chǎn)品收益與債市關(guān)聯(lián)度持續(xù)上升。根據(jù)固定收益類(lèi)產(chǎn)品的投資策略來(lái)看，大多數(shù)以信用債持有至到期策略為主，并附帶一定倉(cāng)位的利率債及收益增強(qiáng)策略投資。

2023年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能切換，房地產(chǎn)邊際改善、消費(fèi)回暖帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，市場(chǎng)利率中樞或?qū)⑸弦啤Ｖ谓?jīng)濟(jì)的三駕馬車(chē)消費(fèi)、投資、出口當(dāng)中，2022年出口高增，投資主要依靠基建、制造業(yè)，房地產(chǎn)貢獻(xiàn)為負(fù)，消費(fèi)疲軟。2023年基建、制造業(yè)仍然會(huì)持續(xù)發(fā)力，政策放寬帶動(dòng)房地產(chǎn)邊際改善，防疫措施優(yōu)化支撐消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇，但伴隨外需收縮出口預(yù)計(jì)將延續(xù)下滑趨勢(shì)。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、通脹抬頭背景下，市場(chǎng)流動(dòng)性或?qū)⑦呺H收緊，資金利率或向政策利率靠攏。

隨著2022年末債券市場(chǎng)的非理性下跌行情趨緩，目前債券的配置價(jià)值較高。尤其是信用債出現(xiàn)企穩(wěn)跡象，在此前債市調(diào)整引發(fā)的“贖回潮”中，銀行大量拋售信用債，隨著信用債的拋壓逐步釋放，債市安全邊際上升，公募、保險(xiǎn)、銀行自營(yíng)等機(jī)構(gòu)逐步開(kāi)始加大對(duì)信用債的配置，有望起到穩(wěn)定債市的作用。隨著債券的企穩(wěn)，純固收產(chǎn)品和“固收+非標(biāo)”產(chǎn)品的規(guī)模和收益情況改善確定性上升?，F(xiàn)階段，以中短期債券、高等級(jí)城投債和地產(chǎn)債配置為主的理財(cái)產(chǎn)品有望把握債市價(jià)值投資機(jī)會(huì)。

2023年一季度正在申購(gòu)的純固收和“固收+非標(biāo)”產(chǎn)品主要包括：建信理財(cái)發(fā)行的嘉鑫系列產(chǎn)品；信銀理財(cái)發(fā)行的安盈象、同盈象系列；中銀理財(cái)發(fā)行的穩(wěn)富系列。

（二）低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品：收益提升、股市配置性價(jià)比高

2022年低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品波動(dòng)較大。低含權(quán)產(chǎn)品包括“固收+權(quán)益”產(chǎn)品和混合偏債產(chǎn)品?！肮淌?權(quán)益”產(chǎn)品仍然是固定收益類(lèi)產(chǎn)品，通過(guò)直接投資股票和股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)等權(quán)益資產(chǎn)品來(lái)增厚收益；混合偏債產(chǎn)品以固定收益類(lèi)產(chǎn)品為主，輔以股票等其他資產(chǎn)。這兩類(lèi)產(chǎn)品同時(shí)會(huì)受到股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)影響。2022年股市低迷疊加債市震蕩影響，低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品收益波動(dòng)加劇。

2023年低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品權(quán)益資產(chǎn)配置價(jià)值凸顯。2023年，伴隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，利率中樞或?qū)⒗^續(xù)保持抬升趨勢(shì)，債市仍存在波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。而股市方面，現(xiàn)階段股市整體估值水平偏低，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確定性漸強(qiáng)的背景下，投資性價(jià)比高，低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品有望在股市整體向好的趨勢(shì)行情中獲取更高投資收益，同時(shí)較大占比的固收類(lèi)資產(chǎn)可平穩(wěn)產(chǎn)品凈值表現(xiàn)，降低收益波動(dòng)，提升投資體驗(yàn)。需要注意的是，低含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品在承受股市風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也要承受債市風(fēng)險(xiǎn)，極端情形下，收益也可能出現(xiàn)較大波動(dòng)。

2023年一季度正在申購(gòu)的低含權(quán)產(chǎn)品主要包括：平安理財(cái)發(fā)行的新啟航系列；招銀理財(cái)發(fā)行的招睿季添利系列；建信理財(cái)發(fā)行的睿鑫系列；信銀理財(cái)發(fā)行的全盈象、同盈象系列。

（三）高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品：規(guī)模提升、加大權(quán)益比例、精選行業(yè)配置

高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品與股市關(guān)聯(lián)度高。高含權(quán)產(chǎn)品包括混合偏股產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品，混合偏股產(chǎn)品主要是資產(chǎn)配置中不少于80%的資產(chǎn)配置于權(quán)益資產(chǎn)的理財(cái)產(chǎn)品，而權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品則是通過(guò)直接或間接全部投資權(quán)益資產(chǎn)的理財(cái)產(chǎn)品。

2023年，海外加息漸緩、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，A股整體表現(xiàn)好于2022年確定性較高。國(guó)外，美聯(lián)儲(chǔ)加息已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入尾聲，海外經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)外需帶來(lái)壓力，預(yù)計(jì)2023年內(nèi)加息見(jiàn)頂并逐步轉(zhuǎn)向鴿派；國(guó)內(nèi)，疫情放開(kāi)后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，基本面向好帶動(dòng)A股持續(xù)修復(fù)。政策面上，財(cái)政政策繼續(xù)加碼，促進(jìn)預(yù)期和信心恢復(fù)，貨幣政策維持偏寬松支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。資金面上，基本面弱復(fù)蘇趨勢(shì)下貨幣政策難以大松大緊，流動(dòng)性有望維持合理充裕，A股估值修復(fù)、吸引力增強(qiáng)有望促進(jìn)資金回流。

2023年，高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品在股市的修復(fù)帶動(dòng)下，有望迎來(lái)規(guī)模和收益的戴維斯雙擊。整體而言，銀行理財(cái)深耕固收資產(chǎn)投資領(lǐng)域，高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模在整個(gè)銀行理財(cái)規(guī)模中占比較低，2022年，規(guī)模更是在股市低迷拖累下持續(xù)收縮。2023年，A股進(jìn)入修復(fù)階段，銀行發(fā)行高含權(quán)理財(cái)產(chǎn)品有望迎來(lái)規(guī)模收益雙升的改善局面。

2023年一季度正在申購(gòu)的高含權(quán)產(chǎn)品主要包括光大理財(cái)發(fā)行的陽(yáng)光橙系列。

[1]產(chǎn)品觀察范圍為理財(cái)公司（不包括合資理財(cái)公司）發(fā)行的在2022年底存續(xù)的面向個(gè)人的公募人民幣凈值型理財(cái)產(chǎn)品，依據(jù)最新持倉(cāng)數(shù)據(jù)劃分為不含權(quán)產(chǎn)品、低含權(quán)產(chǎn)品和高含權(quán)產(chǎn)品，不在這三類(lèi)產(chǎn)品中的其他產(chǎn)品不在討論范圍。每款產(chǎn)品的收益、回撤和波動(dòng)數(shù)據(jù)均為截至2022年12月末最新數(shù)據(jù)。

[2]本節(jié)以獲取到的各機(jī)構(gòu)最新持倉(cāng)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)進(jìn)行持倉(cāng)分析，平安理財(cái)為穿透前持倉(cāng)情況，其余機(jī)構(gòu)均為穿透后情況。

[3]本節(jié)分析中年化收益率指標(biāo)均采用截至2022年末的平均今年以來(lái)年化收益率。

[4]以篩選后剩余產(chǎn)品數(shù)量由多到少作為排序依據(jù)，下同。

[5]根據(jù)上一節(jié)對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的篩選后，我們將最終篩選出的各理財(cái)公司歷史表現(xiàn)優(yōu)異的產(chǎn)品系列作為參考，在本節(jié)將上述系列的可申購(gòu)（認(rèn)購(gòu)）產(chǎn)品進(jìn)行展示，下同。